Drei Dinge, die man auf dem Anleihemarkt beachten sollte

Die Märkte erlebten einen großartigen Sommer – Aktien befinden sich auf Allzeithochs, Investment-Grade- und High-Yield-Kredits haben eine Umkehrung der Ausweitung des Kreditspreads beobachtet und befinden sich nun auf einem historisch niedrigen Niveau.

Aus makroökonomischer Sicht haben die Zollverhandlungen bislang zu keiner Eskalation geführt, und die Märkte scheinen mit den getroffenen Vereinbarungen zufrieden zu sein; sie rechnen nicht mit Auswirkungen auf die Margen der Unternehmen oder die Kaufkraft der Verbraucher.

Insgesamt scheinen die Märkte auch nicht besonders beunruhigt zu sein über die anhaltende globale Geopolitik oder das höher als erwartete Haushaltsdefizit der USA, während große Technologieunternehmen – gestützt durch den Boom der künstlichen Intelligenz – stärker denn je erscheinen. Die Aussichten scheinen äußerst positiv zu sein – oder etwa nicht?

Wir glauben jedoch, dass die Märkte möglicherweise etwas zu entspannt sind, da es drei bemerkenswerte Faktoren gibt, die derzeit nicht berücksichtigt werden. 

1. Das Dilemma zwischen Inflation und Wachstum

Da die Höhe der Zölle nun größtenteils bekannt ist, hat sich die Unsicherheit weitgehend gelegt. Dies hat dazu beigetragen, dass risikoreiche Anlagen einen großartigen Sommer erlebt haben. Die Frage, wie sich diese neuen Zölle auf die Weltwirtschaft auswirken werden, ist jedoch noch offen.

Man könnte argumentieren, dass sie einen Schock für Angebot und Nachfrage auslösen und somit zu einem langsameren Wachstum führen werden. In der Zwischenzeit könnten höhere Zölle direkt zu höheren Preisen und einer höheren Inflation in den USA führen. Überraschenderweise war in den letzten Monaten nichts davon zu beobachten.

Der US Citi Inflation Surprise Index ist in den letzten Monaten kontinuierlich gesunken und fast wieder auf das Tief vom Juni 2015 zurückgefallen, und das Wachstum in den USA ist trotz schwächerer August-Arbeitsmarktdaten weiterhin besonders robust.¹ Dies könnte daran liegen, dass nach dem Liberation Day schnell Zollbefreiungen eingeführt wurden, um Verhandlungen zu ermöglichen, und die Unternehmen Zeit hatten, sich vor der Bekanntgabe der Zölle auf Aufträge einzustellen.

In Zukunft werden die Unternehmen jedoch in einem Umfeld mit höheren Zöllen agieren müssen, sodass wir davon ausgehen, dass diese einen größeren Einfluss auf künftige Wirtschaftsdaten haben werden.

Dies könnte der Beginn weiterer Unsicherheiten sein, die das Risiko einer Stagflation in den USA mit sich bringen und die US-Notenbank (Fed) in eine Zwickmühle bringen könnten. Die aktuellen Prognosen der Fed gehen von zwei Zinssenkungen bis zum Jahresende aus, die vom Markt bereits vollständig eingepreist sind. Die Fed befindet sich nahe ihrem neutralen Zinssatz, sodass ohne eine deutliche Verschlechterung des Wachstums in den kommenden Monaten kaum Spielraum für weitere Senkungen zu erkennen ist.

In Europa steht die Inflation zwar nicht mehr im Mittelpunkt, aber die Wachstumsaussichten werden genau beobachtet werden. Die US-Zölle könnten sich natürlich auf die Margen der Unternehmen auswirken und die Wachstumsaussichten belasten. Diese dürften sich bis zum Jahresende verschlechtern. Doch da die Europäische Zentralbank (EZB) offenbar keine Probleme damit hat, ihre Politik unverändert beizubehalten, ist sie in einer weitaus besseren Position als die Fed, um zu reagieren, falls sich das Umfeld unerwartet ändern sollte.

2. Steuermix und Angebotsdynamik

Das Vereinigte Königreich wird daran erinnert, wie empfindlich die Anleihemärkte auf fiskalische Faktoren reagieren können: Die Kreditkosten des Landes haben den höchsten Stand seit fast 30 Jahren erreicht und die Sorge wächst, dass weitere Steuererhöhungen das Wachstum beeinträchtigen könnten.²

Das Vereinigte Königreich befindet sich zwar nach wie vor auf einem schwierigen Kurs, ist damit aber keineswegs allein. Japan kämpft seit Monaten darum, das Vertrauen der Märkte in seine finanzpolitischen Aussichten und seine Emissionsdynamik zurückzugewinnen: Die Renditen 30-jähriger japanischer Staatsanleihen befinden sich auf einem Allzeithoch und sind seit Anfang 2025 um mehr als 90 Basispunkte (bp) gestiegen, und die Zusage der japanischen Regierung, die Emissionen von Anleihen mit extrem langer Laufzeit zu reduzieren, konnte die Märkte nicht überzeugen.

Deutschland kündigte im März einen massiven Konjunkturplan in Höhe von 500 Mrd. Euro an, der an einem einzigen Tag einen Ausverkauf von mehr als 30 Basispunkten auslöste. Deutschland hat bereits angekündigt, dass das Angebot im dritten Quartal höher ausfallen wird als zuvor erwartet. Deutschland dürfte kein Einzelfall sein, da sich die meisten europäischen Länder ebenfalls verpflichtet haben, ihre Verteidigungsausgaben in den kommenden Jahren zu erhöhen.

Darüber hinaus hat US-Präsident Donald Trump gerade seine „big, beautiful bill" (sein "großes, großartiges Gesetzespaket“) unterzeichnet, das zweifellos zusätzliche Finanzmittel erfordern wird, die nicht ausschließlich aus der Binnennachfrage stammen können. Wenn sich die Märkte im September wieder erholen, wird es wichtig sein zu beobachten, ob das Angebot die Nachfrage deckt. Jede Verschlechterung des Bid-to-Cover-Verhältnisses könnte den Anleihemarkt zusätzlich unter Druck setzen. Dieses Risiko wird von den Märkten bereits anerkannt, wie die steilere Zinsstrukturkurve für 10- bis 30-jährige Anleihen in allen Regionen zeigt. Dieser Trend könnte sich jedoch noch verstärken, wenn sich die Lage verschlechtert.

3. Die "bekannten Unbekannten"

Wie bereits erwähnt, scheint alles für eine reibungslose Entwicklung bereit zu sein, und die Märkte verfolgen die Haltung: je riskanter, desto besser. Eine derart starke Stimmung und eine geringe Risikowahrnehmung sollten jedoch zur Vorsicht mahnen – der Weckruf kommt in der Regel von etwas, das nicht vorhergesehen oder einfach ignoriert wurde.

Betrachtet man das globale Gesamtbild, so gibt es nach wie vor einige große „bekannte Unbekannte“, die sich auf die Anleihemärkte auswirken könnten:

• Der US-Präsident sorgt gerne für Instabilität und könnte noch einige Überraschungen für uns bereithalten. So könnte beispielsweise die konsequente Untergrabung der US-Institutionen irgendwann das Vertrauen der Anleger belasten.
• Das geopolitische Risiko ist strukturell höher und kann zu Marktstress führen.
• Das Gleiche gilt für das politische Risiko: Frankreich ist noch nicht über den Berg – die von Premierminister François Bayrou vor der Haushaltsdebatte für den 8. September einberufene Vertrauensabstimmung setzt die französischen Spreads unter Druck und könnte, allgemeiner betrachtet, die Risikobereitschaft belasten.

Diese Risiken wurden bislang nicht angemessen erfasst, und wir wissen nicht, wie oder wann sie eintreten könnten.  Angesichts der Tatsache, dass Risikoanlagen derzeit auf einem Allzeithoch stehen, würde es jedoch nicht viel brauchen, um die Märkte zu erschüttern.

Aus historischer Perspektive befinden sich die Euro-Zinsen nahe ihren historischen Höchstständen, während wir gleichzeitig mit einer Verlangsamung des Wachstums und einer weiterhin gedämpften Inflation in Europa rechnen. Wir können zudem zahlreiche Tail-Risiken identifizieren, die eine Flucht in sichere Anlagen auslösen könnten.

Es könnten zahlreiche neue Probleme auftreten, und die nächsten Monate dürften alles andere als ruhig verlaufen. Man sollte jedoch nicht vergessen, dass Volatilität auch Chancen bieten kann. Trotz des schwierigen Umfelds sehen wir weiterhin attraktive Möglichkeiten im globalen Rentenbereich, wobei Euro-Anleihen angesichts der aktuellen Bewertungen und des makroökonomischen Umfelds besonders interessant sind.

Insgesamt sind wir der Meinung, dass ein diversifizierter Ansatz, der Duration und Kreditrisiko kombiniert, eine geeignete Lösung für Anleger sein könnte, die das Beste aus festverzinslichen Wertpapieren herausholen möchten − insbesondere in Zeiten erhöhter Marktturbulenzen.