Anleihen sind wieder eine investierbare Assetklasse

Bislang waren die Erträge der meisten Festzinspapiere in diesem Jahr die schwächsten, seit sich die meisten Anleger erinnern können. Die andere Seite der Medaille ist, dass sie jetzt, nach Jahren niedriger, ja zum Teil sogar negativer Zinsen eine so hohe Rendite bieten wie seit Langem nicht mehr.

Anleihen: Drei Gründe für Zuversicht

Bewertungen

Die Märkte berücksichtigen jetzt erhebliche Zinsanstiege und haben ihre Erwartungen an die zurzeit deutlich höhere Inflation angepasst. Einige Zentralbanken mögen vielleicht zu spät dran sein mit ihrer Reaktion, der Anleihenmarkt ist es nicht. Er ist der Taktgeber, und ein guter Teil der künftigen Zinsanhebungen ist bereits eingepreist. Die steigenden Staatsanleihenrenditen haben zu einer Ausweitung der Credit Spreads geführt, sodass sich die Bewertungen auch von kürzer laufenden Credits verbessert haben.

Beispielsweise liegen die Renditen von Investmentgrade-Anleihen, die 2022 besonders gelitten haben, weil sie sensibel auf Zinsen und Spreads reagieren, sowohl in den USA als auch in Europa jetzt über ihren 10-Jahres-Durchschnitten (siehe Abbildung unten).

Renditen von Investmentgrade-Credits über ihrem 10-Jahres-Durchschnitt

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Quelle: AXA IM, Bloomberg, Stand 30. April 2022.

Konjunkturausblick

Abgesehen vom Bewertungsargument sollte man sich vor Augen führen, wie der Konjunkturzyklus abläuft. Die US Federal Reserve (Fed) hebt die Zinsen an, um die Konjunktur abzukühlen und die hartnäckige Inflation zu bekämpfen.

Zweifellos hat sich die Weltwirtschaft aufgeheizt, nachdem die pandemiebedingten Restriktionen aufgehoben wurden, vor allem in den USA. Aber für den Anleihenmarkt ist eher die künftige Verfassung der Wirtschaft interessant als ihre heutige Lage.

Angesichts hoher Inflation, steigender Zinsen und eines immer teureren Lebens ist es nur zu plausibel, dass die Wirtschaft in 12 bis 18 Monaten nachgelassen haben wird, und die aufgrund der höheren Zinsen strafferen Finanzbedingungen könnten eine Rezession auslösen. Wir alle wissen, dass man über Geschwindigkeit und Umfang dieser Rezession streiten kann, aber wir wissen auch, dass sich Anleihen in der Regel besser entwickeln, wenn die Marktteilnehmer eine expansivere Geldpolitik erwarten.

Erst kürzlich haben einige wichtige Indikatoren eine mögliche Rezession signalisiert. Einer davon ist der Anstieg des Ölpreises. In der Vergangenheit hat nicht jeder Ölpreisanstieg eine Rezession ausgelöst, aber man kann guten Gewissens sagen, dass jeder Rezession ein Ölpreisanstieg vorausging. Ein weiterer Indikator ist die Veränderung der Zinsstrukturkurve, die sich in den USA vor Kurzem invertiert hat (d. h., die Rendite 2-jähriger Treasuries sind jetzt höher als die 10-jähriger). Eine solche Inversion war bislang immer ein recht zuverlässiges Signal für eine bevorstehende Rezession (siehe Abbildung unten). 

Rendite 2-jähriger und 10-jähriger US-Staatsanleihen vor Rezessionen

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Quelle: AXA IM, Bloomberg. Monatsdaten, Stand März 2022.

Trotz dieser Warnsignale gehen wir nicht von einer sofortigen weltweiten Rezession aus. Aber wir sind überzeugt, dass die Wirtschaft in 12 bis 18 Monaten schwächer sein wird als heute, und sicherlich wird diese Schwäche in einigen Teilen der Welt ausgeprägter sein als in anderen. Dadurch könnten die Zinserwartungen zurückgehen, was wiederum den Anleihenerträgen zugutekommen kann.

Die Anleiheninvestoren sind zurück

Der dritte Grund für unsere steigende Zuversicht für Festzinspapiere hat mit der Portfoliostruktur zu tun. Da die Renditen so lange extrem niedrig waren, überrascht es kaum, dass sich viele Investoren scheuten, in Anleihen zu investieren. Jetzt, da die Assetklasse wieder attraktiver wird, kehren viele Anleiheninvestoren zurück. Zahlreiche Untergewichtungen werden glattgestellt. Vielleicht sind wir noch nicht ganz am Ziel. Vielleicht muss die Inflation erst ihren Höhepunkt erreicht oder die Fed noch ein paar Mal ihre Leitzinsen erhöht haben, aber wir gehen davon aus, dass der Anleihenmarkt jetzt wieder mehr Investoren anzieht. Diese Einschätzung ist völlig anders als das TINA-Argument (There Is No Alternative … zu Aktien) der letzten Jahre, nach dem Anleihen nicht wettbewerbsfähig seien.

Market Timing ist überflüssig

Ein Markt kann niedrig bewertet sein und bleiben. Niemand sagt, dass er auf jeden Fall steigt. Den Spruch „Die Märkte können sehr viel länger irrational sein als Du liquide“ sollte man durchaus im Kopf behalten, aber früher oder später wird der Carry (die Rendite) am Anleihenmarkt zu überzeugend, als dass man ihn ignorieren könnte.

Der Carry kann so hoch sein, dass man trotz steigender Renditen mit Anleihen Geld verdienen kann. Allerdings sind die Bewertungen im Moment noch nicht so extrem. Dennoch sind in den aktuellen Renditen eine ordentliche Menge an Inflation und Zinsanhebungen berücksichtigt – und früher oder später wird die Einschätzung der Anleihenkäufer kippen.